株式投資とその周辺 (original) (raw)

3/4が経過した微妙な時期の振り返り記事。2024年9月末のパフォーマンスは年初来 +6.2%（※入金影響を除く。月初に入金と仮定して月毎にパフォーマンスを集計して掛けていくことで算出。）今年はこの時点ですでに期間中のTOPIXと日経平均のいずれにも大きく列後していて、初めての経験なので理由について省察しておくべきなんだろうなと。

今年になってからのトレード内容の変化は株式だけでなく自分のバランスシート全体の影響を受けている。2024年から6000万円の変動金利住宅ローンを抱えている。田舎の戸建てでリセールバリューは低いため、安全性のために資産サイドは日本の短期金利上昇に強いものに偏らせる必要があった。資産サイドより大きな借金を抱えて株式をどかどか買って行くのであればそれなりに安全性について配慮しなくてはならない。未来の株価や金利の上下は不明だとしてもリスク管理だけは行うことができるという考えから保守的な運用を心がけている。つまり金利上昇、景気減退を"懸念して"円高恩恵に寄せているが、別に金利上昇と景気減退を"予測しているからではない"。バランスシートの両側で金利リスクをなるべくニュートラルに持って行きたかった。

不況円高日本の金利上昇という流れにならない限りは今年は今後も列後することが予測されているけれど、それはそういうトレードをしているから仕方ないという側面も大きいと納得している。ただそういった中でもなるべく個別企業のカタリストを考えながら選別をしていきたいなとは思う。しかし自分はこれまでの売買を見てみると企業努力でどうしようもない外部要因の結果として業績が苦しく、だからこそ安値なのはみんな分かっているが安いままであるという企業が苦しくなくなるのを待ちつつ逆張りのポジションを取る方が好みだった。自分のエッジは劣後したままであっても耐えながら買い増しできること、それはつまり兼業で企業分析にかける時間がなくしかし兼業だからこそ入金可能でそれゆえに下げへの忍耐力がある、ということなのだと思う。だから個別企業のカタリストを考えることはおそらく不向きなんだろうな。本当はそういう人になりたかったのでこれについては悲しいなと思う。努力はしていきたい。この前の急落も生き残ってるし、それだけでも良しとすべきなのかもしれない。

物流2024年問題関連でトラックドライバーの労働時間制限がされると大変だからと言うことで界隈はよく物色されていたように思う。特になごちょうさんみきまるさん黒岩さんが口を揃えて京浜から京阪神への輸送が1人でできなくなるなら中京に拠点があると良いはずだと言っていたので素直にイナゴで東陽倉庫、トランスシティをバルクで買っていた。少しだけ伊勢湾海運を急落時に拾った。きちんと調べたわけではない。2023年頃だったかな。

名著らしいが読んだことがまだないバリュー投資の本の著者しんさんも拠点とか資産に着目して倉庫買うの良いよねとか同時期にツイートしていて、アルプス物流の高値TOBもあったわけで倉庫はなんか持ってても良いのかなーという気持ちになってた。まだ持ってる。冷蔵倉庫が不足するレポートは見ていたけど、キユーソーはCFが微妙で割安に見えずに買わなかった。資産を見て安いかどうかを判断すべきならCFをみてどうこう言うのは筋が悪い判断だったなと今になって思う。

その他の対策を見てみると、自動物流道路の整備とか連結トラックだとか、パレット利用↑だとか（これは最近ものすごく下落していたが自分が買っていなかったのは、ヒストリカルPBR底値圏のものしか買えないからだった）、下落した位置であまり期待が乗ってないならいいのかな。あまり調べていない。また、船や電車に積み替える方が良いだとかもあるけど、船も電車も積み替えが必要なのでリードタイム延長で好まれないという話はよく出てくる。

内航船は全体的に老朽化が進んでいると聞いていたので、大きな投資などで償却が重くなるとかは有り得そう。一方で内航船は運賃がなかなか上がらず、かといって最近は船の原材料の鉄も高いし、当然船自体も高い。阪神内燃機の決算短信の文章がいつも内航船の近況を記載してくれているので参考にしている。結局イナゴで内航海運も少し保有。

あとは鉄道輸送をしているJR貨物は非上場で買えないけど、鉄道輸送の取扱が多い所を探したら日石輸送とかでも良いのかなと思った。財務的な価値、CFなどは好み。しかし老朽化した車両の話は出ていたからキャッシュリッチだとしても割引いて考えた方が良いのかも。北海道の野菜の生産が悪いと減益になっててあまりそれは想定していなかった。気長に保有している。画像の引用元は鉄道石油輸送の現状と課題 2022年5月19日(木) 日本オイルターミナル株式会社 日本石油輸送株式会社 とタイトルにあるpdfがネットに落ちていたのでそこから引っ張ってきた。引用元のリンクを貼りたかったが、なぜかiPhoneのアプリからURLを貼れなかった。

つまりまあ雑多に概況をみて、なんとなく良さそうなものをバルクで持ってる感じになっている。倉庫に関しては買収されたくなくて還元を強化するか、資産に着目されて買収されるか、あたりがカタリストなのだと思う。

北海道メイン建材土木資材商社。九州銘柄が盛り上がっていたので、2匹目のドジョウどうなのかなということで。

bs→換金性の高い資産から負債を全て除いて50億円程度。手元の資金はけっこう多め。

PL→2022-売上↓900億台から650億円程度に減少。しかり営利10億円前後で横ばい。収益認識会計基準の関係らしい。確かこれは期をまたぐ工事の売上をどこで認識するか？ 割引をどう反映するかという話だったと思う。というわけで企業努力に関係なく見た目上利益率が上がっている。

cf→営業CF 10億/年程度かな、大した設備投資はいらないのか投資CF 2017-2018年頃に↑だった以外は底ばい

時価総額→100億円

総評→低時価総額、差別化しにくそうな業種ということでFCF8倍+現金同等物くらいの価値ならフェアバリューなのかもしれない。ラピダス恩恵がどうとか言われる前のレンジが400-600円くらいだったのでそのあたりなら買っても負けにくそう。大規模な工事などが進んでいると言う割には大して売上も増えてないのは不思議。恩恵ありそうなのに大して業績に反映されていない。少しまだ株価には期待も乗ってそうな位置。もともとがバリューだから大きく負けることはなさそうだけど、大きくベットできるかというと自信がない。

2024.9 500株保有（2024.3に購入→一旦100株残して損切りしていたが2024.9に再度購入）

2020年頃にタイムラインで見かけたのだが特に購入することなく様子をみていた。介護福祉用ベッドの企業。ベトナムで生産して日本で売ってる。中国韓国での売上もあり。

BS→換金性の高い資産から負債を除いて13億くらい。業績が悪かったわりに流動資産>流動負債×2で手元の資金ぐりが大変そうな感じはない。

PL→売上高は15年でみて成長傾向、2022年頃からさっぱり利益が出なくなった。株価もその頃から半値未満に下落してヨコヨコが続く。ドル建てで原材料輸入しているので円安がつらいらしい。円高恩恵銘柄で過去の売上高みても業種からも景気敏感性も低そう

CS→営業CFムラあり、業種的にそんなに納期が長いわけでもなく資金回収に時間がかかるといったことはなさそうだが？ 2016年以降大きな投資はない。FCF均して4億/年ってところ。

投資対象として→無成長としてFCF10年分と財務の価値で50億円くらいの時価総額ならまあフェアバリューなんかなと思う。自己株式除く発行済み株式数354万株×650円=23億円。低時価総額だから流動性よリスクはあるとしてもまあ安いのでは？ 100株優待もついてるしクオカードなので廃止リスクもあるけど100株だけ打診買いだけしている。不況や円高耐性が購入すべきタイミングっぽいが、為替はヘッジもしているのでどのくらいの恩恵があるか詳細不明。介護のベッドは高いんだけど国内だと保険が使えることもあって安価で販売されていることのメリットが活きにくいのかもしれない。小型株から資金が抜けたり優待廃止で下げたら買い増ししても良いかなと思う。まあ今買ってもいいのかもしれないが。

2024/9/19- 100株 661円で購入

流体計測最大手だけど、時価総額低めでプライム落ち銘柄のニッチトップっぽい。指標的には割安感がある。ノンホル。

bs→換金性の高い資産から負債全てを除くと17億くらい。ただまあ製造業なので固定資産がでかいからな。無駄にキャッシュリッチという感じではない。流動資産が流動負債×3くらいあるので財務的な問題なさそう

pl→売上高は長期に横ばい程度、営業利益はばらつきあるけど大きな赤字なし、経常利益は2008年から赤字なし、まずまず安定した業種なのかな？ 2023-2025あたりは何となく一段階成長してるように見えなくもない。最近の動きはanton paarにライセンス契約でロイヤルティ収入↑（規模不明）、京浜計測子会社化（売上2億利益1000万くらい）。後者は連結されるだけならあまり影響なさそう。決算短信に受注記載なく動向不明。

cs→営業cfは安定して7-10億円くらい。2020-2021頃に設備投資↑ その影響か償却も重めで1.3億/1qくらい。

還元→還元性向についての記載なし。増配傾向っぽい。

大株主→オーナー企業ではない。アクティビストなし。買い集めていたanton paarは業務提携するようなったようなので敵対的なものではなさそう。生命保険会社あり。損保に続いて生命保険会社も純投資ではないものは処分してくれという扱いになれば売りが出てくるとかあるのかな。

成長性→アンモニアとか水素の燃料が普及するタイミングがあれば成長性もありそう。

安定性→保守系のサービスの比率も大きいので不況耐性はまあまあありそう。

総評→製造業だしスタンダードの低時価総額だから、ニッチトップでもFCF10年分くらい+資産価値くらいがフェアバリューなのかなという気がする。設備投資は最近落ち着いてるから今後しばらく無成長でFCF5億くらいとすれば70億円くらいの時価総額がフェアバリューかなと。現状割安かどうかと言われると今後の成長性次第だと思うけど、個人的に購入したいのは「無成長でも割安で、成長したら儲け物だな」というような位置にいるものなので、個人的にはあまりそそられずこれ以上調べなかった。

アナリストレポートは複数でていた。

定性評価はフィスコのレポートに詳しい。

時価総額 144万株×2509円 36.1億円

⚪︎定性評価

病院見学にきた北関東出身の学生が以前「さわやかって店に旅行でめちゃくちゃ並んで行ったんですけど、まあ確かにハンバーグは美味しくて良かったんですが感想としてはあれってフライングガーデンで良くないっすか？ という感じだったんですよね。行ったことあります？ さわやかとフライングガーデン。北関東にはネ、フライングガーデンがあるんすよ、だから大丈夫なんです」と話していた。

2023-2024年にかけて調査のために休日に複数回店に行ってみたが、毎回店内は盛況だった。価格帯は客単価2000円以上はしてしまうようでやや高め、提供時間は早めで良かった。店は綺麗で木を中心とした内装はコメダに近い。爆弾ハンバーグが看板メニューで表面だけ焼き締めたレアのそれが熱々の鉄板に乗せてやってくる。さすがにレアで食べることは推奨されていないようで店員さんが半分に切って内面が鉄板側にくるように肉を返して去っていく。少し待つとミディアムのジューシーなハンバーグが食べられる。ミディアムで食べる想定なので品質管理が厳しいようす。確かさわやかが全国展開できない理由にも品質管理が大変であること、が挙げられていたと思う。

"一般的に、ハンバーグは「ウェルダン」で食べる事が前提となっているのですが、私たちフライングガーデンの看板商品「爆弾ハンバーグ」は、一番美味しく召し上がっていただくだめに「ミディアム」でお客様にご提供しています。 そのことを、交渉時に相手に理解していただくことも、前提の違いからなかなか難しい状況になります。「ミディアム」でご提供するということは、すなわち、原料であるお肉の安全性が保たれていなくてはなりませんので、相手との交渉も通常よりも細かくなり、ハードルが高くなります。"

引用元

http://www.fgarden-gift.com/html/page24.html

このあたりを見ていくと肉の仕入れの問題もあって急成長というのは難しいのではないかなという印象を持った。

⚪︎定量評価

bs→換金性の高い資産から負債の全てのぞいて10億円程度。有利子負債は2009年をピークに漸減しており現在なし。財務は健全そう。2014年頃から自己資本が積み上がっている。

pl→15年間みても売上高の成長性はほぼなく横ばい。コロナ期には大幅減少。2023年頃から利益の出やすい体質になっているように見えるので原因を調べたい。値上げしやすい環境になったからなのだろうか？

cs→plにはムラがあったがむしろcsはかなり順調に見える。安定してFCF 2億円/年程度は出ているようだ。

値上げについて2021年の記事が出てきた。直近の決算説明資料には記載がないので、現状だと値上げしたが客はついてきており、その後は好調というイメージなんだろうか？

https://www.shimotsuke.co.jp/articles/-/579921#google_vignette

⚪︎総評

内需食品で原材料は輸入肉なので円高恩恵のはず。飯は明らかに美味しいので消費者としても応援したい。もともと庶民がちょっと奮発していく所なので安売りしているわけでもなく値上げにもついていける可能性が高い。肉の仕入れ時の牧場や加工場とのやりとりが大変のようで、そこが成長の律速段階になっているなら急激な成長は望めないはず。出店のペースもゆっくりのようだ。財務は盤石でまったくレバをかけていないので急成長を経営者側も望んでいない印象はある。値上げでまずまずの利益が出ているところで円高原材料安がくると利益率が急激に上がる可能性はありそう。競合がさわやかくらいしかないなら原材料価格が下がったところで値下げしないと売れないという状況にはならないように思う。（個人の感想）

2024.6 2600円×100株 購入

どこかで増やすかもしれない

何年かやってて初診外来に近いなと思うことが増えてきたのでそのあたりについて書いてみる。

初診外来では検査前確率の推定が大切で、予診票に「50代健康診断未受診医療期間未受診食欲不振半年で10kg体重減少」と書いてあればまあ癌だなと思う。これまで医療機関未受診だった人がやっと来るのはそれなりに重症であることが多いし、すでに進行した癌なんだろうなと思いつつ呼びいれる。また予診表に「頭がふわっとして、胸が苦しくて、胃が痛いことがあって、たまに手足が痺れて、息苦しい感じがたまにあり、あとは何となくだるくて」といった多数の臓器にわたる訴えが書かれていると、内科的に一元的に説明できる疾患はあまりなさそうだなと思う。そこで呼び入れた後に経過をびっしりメモした紙を持ってきて読み上げ始めたら神経症圏かなとより強く思う。不定愁訴につながりそうな器質的な疾患は可能性が低いなと思いつつもスクリーニングはするけれど。コロナの流行とその検査が普及した頃から、市民にとっても検査特性について意識することは以前に比べてより一般的なことになった。ある疾患を探す検査が陰性でも疾患を除外できないことや、陽性でも他の可能性もあることは我々にとっては常識だったが、外来の時間でそういったことを説明して理解してもらうことは難しかった。

前置きが長くなったのだが、ここ2年くらいで投資スタイルが変わったとすれば検査前確率を意識するようになったことだと思う。個別株の投資対象としての是非を調べる自身の検査特性について当初は考えていた。これ自体は何ら特別なことはなく、なるべくきちんと財務諸表を読めるようになろうとか、事業自体について理解しようとか、大株主の構成も意識しようとかそういう普通の話から始まった。最初は何となく安そうなものを買っていた。次に何となく安そうなもののうち安さが解除されそうなものに移行していった。当初の想定が外れても割安であり続けるだけで損もしなければ大して得もしないといった状況になった。したがって、現状は株式市場に長く留まることができるレベルにはなっていて、それだけでリスクプレミアム分の恩恵は長期に亘って享受することができる。

全ての上場企業についてざっくり知ることは恐らく不可能ではない。しかし多くの人が四季報通読やら適時開示を読み漁る中それもエッジにはなりにくそうだ。また、誰にでもできるスクリーニングは意味をなさないはずである。個人的には、よく分からないバイオベンチャーは宗教上投資しないとかそういう除外基準はある。ざっくり薄く多くの企業について知ることはそれほどパフォーマンスに寄与しないはずだというのは、やはり凄腕の方々の投資根拠などを聞いていると実感できる。投資対象について深く調べるべきであるし、そうなると必然的にある程度投資対象をしぼる必要はある。しかし、PBRだけでバリューというのは無理があるし、財務を見てと言ってもネットキャッシュや含資産までみるのは盆栽投資家ならありだと思うが、βも低くなるのでシャープレシオは高くても卓越したパフォーマンスには繋がらないだろう。低βとレバの組み合わせならアリかもしれないが、レバをかけると認知資源をそこに投入する必要がありパフォーマンスの維持が本当にできるのかは自信がない。だから自分は入金投資家であろうとしている。エッジがあるとしたらそこだから、というのもある。

検査前確率を上げるためには自分がどういう企業を深堀りしたいのかを考える必要がある。宗派について明かすと自分は価格が価値に収束するという説を深く信じている。これは性格上の問題で、他人が買うから上がるのであって他人が買うものを少しだけ先回りして買う（そこに価値に大しての判断をいちいちつける必要はない）という信条の人もいるだろうが、他人が何を欲しいのかはよく分からないので自分にはできなかった。考えてみれば小さな頃からみんなが遊戯王カードをやっている時に、端っこでちんちんサムライ（自作のキャラクター）の漫画を書いているような人間だったから仕方ないのかもしれない。だから他人が欲しがらない物で価値より割安なものを探したかった。バリュー×逆張りの苦痛を伴う投資が性格的に合っているのだと思う。

ある企業があるタイミングで価値より割安になるという時にはいくつかのパターンがあると思う。大体は価値と価格は一致しているので、ズレるタイミングについて考えなくてはいけない。ハンター試験でゴンがヒソカからバッジを奪うタイミングを考えるみたいな話。ぱっと思いつくのは指数の除外などで需給が悪化する時、地合いに引きずられる時。フルポジなので地合いに引きずられて下がる時にポジションを増やすことは入金以外では不可能なのでこれは難しい。指数除外だと最近は小田急を買って準主力にしている。私鉄がどこも投げ売りされていて安かったが、分売後の名鉄、指数除外の小田急、東武鉄道あたりはかなり安かった。小田急は再開発の資金需要があるものの増資懸念がなさそうだった（直近でホテルを売却して手元資金を増やしていた）ので購入した。

低流動性低視聴率低時価総額BtoB地味などは原因の解除可能性がないならあまり割安とは言えないのかもしれないが、割安であることに気がついて解除される見込みについて考察できれば投資対象になるのだと思う。あとはマイルドに成長していくものはPERの水準訂正は起こらないけれどEPS成長分は取れる印象で低βでそこそこのパフォーマンスを目指すなら良いのかなと思う。以前はそういう企業を買っていた。グリーンクロス、太陽化学、ソフト99コーポレーションみたいな所。ただ安い企業を買うだけだと労力の割に指数についていくのも大変になってしまうのがデメリット。バリューいけすにいれてより安いものに入れ替えるなどで転売繰り返すのも流動性が低いので運用額が大きくなるほど難しくなる。

あとはぱっとしない業績が続いていて解除されつつあるものを見つけていくのも良さそう。PBRが過去最低水準を底這いしているものを見ていくとぱっとしない業績が続くものを拾い上げできるので、そういう企業を拾い上げていって変化の兆しをチェックしていくと検査前確率が上がるのではないかと思っている。2022年頃に精糖、乳業あたりはかなり売られていた。円安燃料高粗糖高で苦しんでいた東洋精糖は歴史的にも安値圏で財務もCFも問題なくバリューだったことと値上げしても商品は買う他ないので一過性の業績悪化と思って主力にしていた。飼料高騰で乳業が危険というニュースでみんなが危険を織り込んでいたので、メグミルクも主力にしていた。市場参加者が危険性を十分に認識していればその価格は危険性を織り込んでフェアバリューなので解除されればリバるだろうし、CFや財務的に問題なければ買って良いと考えていた。最近はゴマが高騰しているので、昨日記事に書いたようにかどやをよく見ているのだが打診買いしかしていない。微妙なタイミングで買うと底這いヨコヨコ期間で指数に置いて行かれるのがつらい、その間に信念に基づいて愚直にポジションを増やすことができて想定通りいけばまあ良いのだが、失敗しても損はしにくいイメージがある。これも性格的に合っている。